关于消费：我们逐渐看到供给周期、政策预期与需求支持三条线索。1)产能周期与供给逻辑下2022年有望出现猪油共振，权益市场也会将注意力由上游原材料转向大众消费品。2)十四五期间中国转型方向是“消费大国叠加制造大国”。在转型预期下，未来1-2年促消费、保中下游行业利润等相关政策有望逐步落地。3)多家国内外药企在新冠肺炎特效药方面有了研发突破，明年中低收入群体收入将受提振进而拉动大众消费需求。

　　消费场景约束及中低收入群体边际消费意愿下降是消费疲软的主因。1)疫情令2020年中低收入行业从业者受损严重。去年疫情对不同行业工资性收入的影响存在极大的结构性影响，低收入行业受冲击最大。其中，住宿餐饮、水利环境、居民服务三个行业出现平均工资负增长，租赁和商务服务业、交运仓储、文娱、卫生出现极低的个位数增长。此外，直至今年Q2农村外出务工人员数量仍未恢复至疫前高点水平，其收入增速亦仍明显低于疫前。2)疫情加剧贫富分化。疫情约束了诸多消费场景令中高收入群体被动储蓄。线下消费行业营业收入大幅缩水进而出现企业裁员和降薪，疫情又降低了部分中低收入群体跨省获得更高收入的机会。总体来说，疫情主要打击中低收入群体并大概率加剧贫富分化。3)消费场景约束及中低收入群体边际消费意愿下降是社零增速等消费指标疲软的主因。疫后中高收入群体没有足够的消费场景是社零疲软的主因之一。疫情暴发以及多次反弹增加了中低收入群体的就业与收入的不确定性，约束了该群体的消费能力和消费意愿，这或许才是今年大众消费品需求不足的关键。

　　明年消费回暖概率不低：存在场景约束类消费与大众消费受益。逻辑上，特效药问世有望化解疫后的结构性问题，明年或有三种消费情景：1)特效药问世，疫后存在场景约束的消费与大众消费受益。2022年的疫后场景可能会变为“特效药全面问世全面扭转疫情的结构性矛盾”。一旦如此，2022年仍受疫情约束的部分场景消费以及日常的大众消费品有望出现报复性修复。2)特效药问世疫后结构性问题难以快速扭转，明年消费温和企稳。不能否认很多消费习惯一旦养成难以快速扭转，因此特效药虽能解除消费场景约束，但疫后结构性问题并不会快速、全面扭转。明年疫后存在场景约束的消费与大众消费需求虽有望企稳回升，但弹性有限。3)特效药未能实质性扭转疫后矛盾，促消费政策落地概率加大。若明年特效药问世仍不能消除疫情对消费的结构性约束，稳增长预期和力度就有望明显加大。在该情景下，政策着力点或为提振中低收入群体收入及大众消费。

　　疫后存在场景约束的消费改善或有限，最为受益的当属日常大众消费。

　　风险提示：国内经济基本面超预期；新冠肺炎特效药效果不及预期；国内稳增长政策不及预期。

（文章来源：西部证券）

文章来源：西部证券
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